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8 a* u: I m( W历史经验表明：券商股宜右侧介入，反弹初期抓“大”放“小”，初期涨幅过大持续性越差，往往意味着风险。9 s( Q( Z0 X+ \2 g
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我们以申万证券股指数和沪深300指数作为研究对象，以月为单位，希望透过2002年至2011年间证券股与大盘的走势，探究证券股投资机会的本质。2 @$ t. q' C4 Q8 C3 o0 A
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单从对两支指数的数理统计看，大致可以得出两个简单的结论：
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第一，证券股走势与大盘走势相关性极强——齐涨共跌。在总共119个月中，有97个月证券股指数与沪深300指数同向涨跌，两者相关性高达0.84。券商股相对大盘难以走出独立行情。# h; J, j1 M3 H. t5 C' T. x- z
: x$ Y! G }( c0 S9 G/ v* G第二，证券股的Beta达到1.5左右，属于典型的高Beta品种。这意味着，投资者在左侧买入证券股有可能蒙受远超大盘的损失。( r5 \9 P& ^8 L5 c' s
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市场走好过程中，包括经纪、自营、投行等证券公司绝大多数业务都会受益，业绩快速提升自然对股价有向上拉动的作用。事实上，投资者（尤其是趋势投资者）买入券商股的最简单朴素的逻辑就是因为预期市场走强。+ n' D, q+ W; d3 F
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券商股宜右侧介入7 K. H- E' S- Z- I1 {6 c7 U, d% u
" x/ [2 R/ |9 J/ z结合市况继续深究，我们得到了更有意义的结论：
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第一，趋势性行情初期，券商股通常涨幅不大，并提供右侧介入机会。
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2002年至今，真正意义上的趋势性机会出现过两次，分别是2005年年中至2007年底及2008年11月至2009年7月。2005年下半年，在经历近4年的熊市后，市场迎来一轮历时两年多的大牛市。尽管券商股指数在2005年6月市场企稳，当月反弹了13%，但市场短期陷入震荡后又基本回到反弹前水平。
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" P" m3 ^& x4 }+ T当年11月以后才出现快速上涨。而2008年底，中国政府推出“四万亿”救市计划，股指触底反弹初期，证券股的表现更为疲弱。2008年11月、12月证券行业指数连续跑输大盘，甚至创出新低，直到次年1月证券股指数才开始启动。
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两轮趋势性行情初期证券股表现与多数投资者常识并不一致。通常认为，如果判断市场将由熊转牛，找准市场转折点精确介入证券股将获得最大收益。但现实情况是，市场反弹初期加配券商股既无法在短期内获得相对收益，还很容易陷入亏损。
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7 b' _2 o- L! v* ?) w( I原因有三：一，反弹初期，投资者能够看到的仅是证券公司上几期的财务数据。熊市证券公司业绩必然在低位，以静态市盈率为代表的相对估值水平处在高位。二，从预期角度看，熊牛转换初期，投资者信心薄弱，对反弹持续力度及券商未来业绩趋势尚存疑虑。
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三，从资产配置角度看，经历熊市后，投资者多持有纯防御性板块，反弹过程中即使加Beta，也首先加银行等弹性相对温和的板块。高弹性的证券股在这一阶段也并非好的配置标的。2 K2 m' X. ^) f+ j& i
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第二，波段行情中，券商股期初涨幅越大，持续性越差。+ x! k# Y, t+ L& e3 p7 A% q
" o0 o4 V, y' Y: e我们考察了过去10年证券股经历大跌后（定义为区间跌幅超过15%，且至少连续两个月下跌）在波段行情中的表现。在总计9个样本中，有3次证券股指数在大跌结束后的一月内录得超过20%的涨幅，有两次录得10%以上的涨幅，其余5个样本期涨幅不超过10%。2 G9 e9 s6 }; u% T0 m: Y6 h
. x, A9 o& g! e; @/ ?: a在3次月涨幅超过20%的样本期中，券商股指数随后都出现暴跌，且其后3-6个月的累计跌幅均超期初涨幅。投资者记忆比较深的一次发生在2010年10月。在美国QE2的推动下，券商股指数当月录得36%的涨幅。但在其后的1年中，券商股指数仅有3个月上涨，且将2010年10月累计升幅全部抹去。
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& d! I% @- ]+ |% q; }在两次券商股指数超过10%的上涨中，后续一个季度有正超额收益和负超额收益的各有1次。在5次券商股指数期初上涨不足10%的样本区间中，后续一个季度中有两次取得正超额收益，有3次取得负超额收益。
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; c! b4 k8 ^+ o; |在券商股反弹启动后，投资者会特别关注其后续走势。从历史看，如果反弹初期券商股就已累计了较大涨幅，其持续性值得怀疑。更合适和安全的做法是等待市场趋势确立（如果真有趋势性机会的话），证券公司业绩预期好转，到时再右侧参与也不迟。而如果券商股当前涨幅尚小，同时投资者对后续市场乐观，则不妨加配券商股，成功概率较高。
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9 B3 G# L) g4 }总的来说，无论是波段行情还是趋势机会，券商股在市场反弹初期，可择机右侧介入。但若初期涨幅过大，往往需警惕其可持续性。 |
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