投资大家马丁·惠特曼Martin J.Whitman VALUE 张志雄

股票学习站

	【资料名称】:马丁·惠特曼的价值投资方法 回归基本面(高清)     【资料描述】: 导言 张志雄..................................................7 上卷《回归基本面》 马丁·惠特曼...........................................31 导论..................................................33 第一篇 各种投资方法 何谓价值投资？......................................36 金融学术理论：效率市场假说与效率投资组合理论........74 格雷厄姆与多德的基本分析理论.......................114 经纪商—交易商研究部门与传统基金经理人.............130 第二篇 实务考量 企业价值评估.......................................148 发起人与专业人士报酬...............................165 语义讨论...........................................182 目 录 第三篇 资源转换 资源转换其他论题...................................197 附录...............................................220 后记：价值投资的价值..............................228 下卷《攻守兼备》 马丁·惠特曼 & 马丁·舒彼克...........................235 引言..................................................237 第一篇 概论.........................................271 第二篇 股票投资财务健全法........................285 第三篇 市场表现的意义.............................303 第四篇 现代资本理论...............................316 第五篇 风险与不确定性.............................330 马丁·惠特曼（Martin J.Whitman）自1972 年以来一直在耶鲁大学执教金融投资学，且是第三大道价值基金和股票策 略两个共同基金的首席董事。股票策略基金创始于1984 年4月，到2005 年4 月的21 年间，复合回报率达17.2%。另一 只第三大道基金创立于1990 年11 月1 日，到2005 年复合回报率为16.8%，同样不俗。关于惠特曼的著作与思想，我的 朋友胡海有一段摘要式的读书笔记： 作为一名著名的价值投资者，Whitman 的这本《价值投资》很有价值。你一看就会知道作者对价值投资有真实的深入体 会，而不是纸上谈兵，显示出作者的投资水平明显要高出其他很多写价值投资的作者，包括另一本由Greenwald 等所写的 《价值投资》——那本书虽然也不错，但其优点主要是条理性较强，就内容来讲，新思想、新见解并不多。而在这本书中， 作者的很多见解相当独到、深刻，在其他地方不太容易看到。 导言 张志雄 但这本书最大的缺点是语言、结构较差，作者的文字表达较艰涩，而且经常喜欢“发明”一些专用名词和缩写。虽 然这可以说是作者思想严谨的一种表现，但对读者来说，读起来确实会比较累，经常用到的一些专业名词、概念，要求 读者对“市场有效论”、财务分析、“现金折现”等概念至少有基础的认识。另外，在内容的组织结构上也不太清晰，一 些内容经常被重复。所以，该书对初学者或者是想具体学习某种估值、投资方法的读者来说并不适合，但如果你对“价 值投资”已经有了相当的认识和经验，这本书确实还是很有帮助的。 该书的相当一部分内容是反驳学院派的“市场有效论”。如果你已经认同“价值投资”的话，会觉得意义 不太大，因为如果你不是认为“市场有效论”是有缺欠的话，就不会采取“价值投资”的方法。不过，作者在 讨论这一问题的过程中所提到一些见解还是很有启发性的。 该书最有意义的部分是指出了传统的“价值分析”（包括格雷厄姆的方法）中过度关注“永续经营”、“损益表”、 “股票市场”的不足——传统的分析方法（“股息折现”、“现金流折现”）是基于公司“永续经营”的假设，但实际上很 少有公司真的能“永续经营”（许多公司在3-5 年时间里就会经历一次比较大的资产重组、业务转型，10 年里在业务、 资产结构方面能基本保持不变的公司很少很少，更不用说真正能够永续经营的企业。目前全世界有100 年以上历史的企 业有几家？ 200 年以上的企业有几家？）。如果仅仅是以“永续经营”为基础，就会过度关注公司 的“损益”情况，而对“资产负债”情况关注不够。缺乏对公司资产“质量”、“数量”的充分关注，可能会： 过度关注公司的“历史”损益情况，简单地把公司历史的经营情况推演至未来而对公司“潜在”的损益情况认识不 足，可能会：（1）对近期高速增长的公司，高估其未来的增长潜力；（2）对近期面临困难的公司，低估其未来的增长。 忽略“资产重估”的机会：从持续经营的角度看，确实只能有一个很低的估值，但如果把现有资产用于其他用途的 话（“资产使用”），可以获得更高的估值（从这个角度讲，市场对一些亏损股“壳资源”的炒作，并非完全不合理）。 “股票市场”（二级市场）参与者（“外部被动投资者”）对公司的估值基础主要是“永续经营”，但股票二级市场并 非惟一的市场，还有“私人股权市场”、“购并市场”，这些市场参与者（“主动控制者”）对公司的估值主要是基于“资 产使用”，他们所给出的估值可能与二级市场的估值不同。 从“永续经营”角度看估值很低的公司，可能会有较高的“资产使用”价值，会被“控制者”购买。 “永续经营”估值高于“资产使用”价值时，“控制者”会努力出售资产（IPO、二次发行），或者以估值较高的股票 进行收购（换股购并）。 作者对“价值投资”概念的基本理解是： 可以更好地使用信息：大家获得的信息可能相同，但一些投资者可以更好地利用这些信息，作出更好的投资决策。 金融交易中的不同参与者之间总是会同时有“利益冲突” 和“共同利益”存在——公司、管理层、控制股东、外部被动股东、债权人是不同的个体。 没有哪一个市场参与者一定是“疯狂”和“愚蠢”的： 只是他们的出发点和角度有所不同。价值是一个动态概念：角度不同，估值可能也不同。一 家收入、利润降低但管理资产额增加的保险/ 资产管理公司，从经营的角度看估值可能会降低，但从资产的角度出发，估 值则可能上升。市场价格不是被“预测”而是被“利用”。没有“笼统”的风险，只有“特定”的风险：价格波动 风险、利率风险、经营风险。考虑风险时，要明确知道自己考察的是什么风险：价格波动风险可能很大，但经营风险可 能很小。流动性不足公司破产重组的风险可能很大，但如果资产充备的话，高优先级的债权人的风险可能很小。 重要的是细节而不是通用的法则：在不同的情况下，可能会运用不同的法则。 需要理解基本的“结构”性知识：证券法规、财务会计、税收政策；金融机构的经营特点、公司管理方式、因素； 金融人士的报酬方式、资本结构、证券的本质特征。 对管理/ 规范机构的理解很重要。美国市场：税务部门、优惠资金的提供者、补助的提供者、公众设置提供者、金融 监管、其他领域的监管、法律、客户、竞争者、权利提供者（执照等）。 灵活性：没有一种分析方法是永远正确的，对财务数据、指标没有统一的法则，各家公司的经营环境、特点、财务政 策可能不同。零售业的库存更接近于“固定资产”，因为始终需要。 了解怎样算是“有吸引力”的价格：不同行业/ 情况 的不同标准。美国的情况——高科技小盘股：高于净资产值60%，相当于首轮风险投资者支付的价格；社区银行：不超 过账面值的80% ；产生收入的不动产：不考虑账面价值，看评估值；保险公司：低于调整后的账面值；券商、资产管 理公司：低于有形资产+ 客户资产的2%-3%。价值投资者对特定投资对象的了解超过市场：了解哪些 信息重要，哪些不重要。美国市场中，1929、1933、1937 年时，二级市场状况重要，其他时间不重要。在美国这样政治环境 稳定的市场中，宏观因素可以不考虑（在中国目前的市场环境下，市场状况和宏观因素可能更重要）。 在有效的市场中，超额收益是常态：市场参与者都会努力使自己的利益极大化，除非有外部制约因素，有效的市场 中，必然有超额收益存在。如果没有超额收益机会，就不会有参与者，使市场趋于有效。缺乏外部约束机制，超额收益 高的市场：商人银行、杠杆收购基金，对冲基金，投资银行，证券销售，基金管理、投资顾问（如果不是以二级市场价 值而是以现金价值衡量的话，福布斯富豪榜中的基金管理人会多得多），交易中介，公司高管，专业人士（律师、顾问、 经纪人）。 有控制权的证券与被动投资的证券性质与安全不同。在大多数情况下，公司的资本结构不受股东的利益和愿望的影响。 对价值投资者来说，分散投资是没有必要的。 任何投资对象都会有问题，关键是了解这些问题是否足以使投资者放弃。可能的问题包括流动性、财务状况极 佳——但管理层始终未能将其转化为更有价值的资产；ROE很高——但杠杆度很高；低ROE、高净资产值——可能资产 价值被高估；高净资产值——可能是固定成本要求高。 不适合价值投资，更应关注“市场价格”的情况：以所持证券的二级市场价值作为抵押融资。基金管理人的收益、职位以短期内二级市场表现决定。 投资大家马丁·惠特曼Martin J.Whitman 试读 投资大家马丁·惠特曼Martin J.Whitman 【下载地址隐藏】：                    点：回复可见地址 游客，如果您要查看本帖隐藏内容请回复